一、当前新疆库棉花商业库存属于什么水平？

　　(1)口径1，根据中国棉花信息网，截至4月底，新疆棉花商业库存为337万吨，其中新疆43家仓库商品棉周转库存为310万吨，目前5月底数据还未公布。我们可以做一个简单的推算：已知5月1日-6月4日公路出疆棉运输量总计为51.84万吨，估计5月份公路出疆棉运输量为45万吨；已知4月出疆棉铁运量为10万吨，估计5月出疆棉铁运量为15万吨；通过倒推，本年度以来疆内棉花月度平均消费量大概为10万吨左右，估计5月疆内棉花消费量为15万吨；估算5月底新疆棉花周转库存为235万吨左右。

　　(2)口径2，根据钢联数据，截至6月2日，新疆库棉花商业库存为191.66万吨。统计口径为新疆地区45家仓库的棉花库存，不包含新疆轧花厂未入库棉花、在途运输棉花。一些小的、私人库没有统计在内，预计和全口径全疆棉花商业库存比较存在小幅度的差距，但到底差距多少不好量化。

　　(3)通过估算，我们认为全口径新疆库棉花商业库存(剔除轧花厂库存和在途库存)大于市场传言的180万吨，预计在220-235万吨。

　　二、新花上市前新疆库存存在短缺可能吗？

　　我们拿库存量更少的191.66万吨作为5月底的新疆库棉花商业库存，来推算9月底的库存水平，按照钢联数据过去三年均值测算，未来4个月(6-9月份)的新疆库棉花商业库存累计去库量约为145-155万吨，9月底新疆库棉花商业库存预计为37-47万吨，低于2020年同期水平，高于2021年同期水平。另外，新疆库的去库主要由自用和出疆两部分组成。通过新疆当地基差高于内地库基差可自然限制有限库存流出新疆，完成市场化调整。因此，当前的新疆库存水平虽然偏低，库存环比持续去化，供应趋紧，然而随着疆内外价差的市场化调整，总体并不存在短缺的问题。

　　三、如何观测短期行情是否结束？

　　上周起驱动郑棉上涨的逻辑为新疆库棉花库存紧张，9月合约领涨反映了市场对新花上市前的供应不足的担忧。那么短期行情是否结束的症结在于后续新疆库去化速度，其与疆内外的棉花消费量有关，细分可观测下游纺织企业的开机率和疆内外的现货价差。

　　1、疆内外现货价差

　　山东与新疆3128B棉花到厂价价差处于历年高位，虽然近一周新疆棉基差相对走高，带动价差收敛，但距离历史均值依旧有一定差距，从此可看，新疆棉基差还有走高空间，或带动盘面继续走高。

　　2、下游纺织企业开机率

　　根据TTEB，从3月10日起至6月2日，纯棉纱厂维持61.4%的开机率近三个月，处于历年高位水平，低于2021年同期水平。后续观测纯棉纱厂开机率变化，若出现环比下降，或带动出疆棉运输量的降低。

　　四、行情总结

　　短期来看，疆内外棉花现货价差处于历史高位，疆内相对于疆外基差仍有走强空间，阶段性上涨行情或还未结束；通过计算评估，新花上市前新疆库棉花商业库存紧张但不至于短缺，短期涨势过快、涨幅较大，警惕回调风险；中期来看，新年度新疆棉花预计减产，抢收发生概率较大，棉价方向依旧向上。

　　风险提示：消费不及预期、减产不及预期、宏观转差。